熱點評！地方國資熱衷下場做風投 風險利弊待權衡

證券時報記者 卓泳

今年以來，地方政府設立動輒百億、千億的政府引導基金的熱度依然不減，發揮財政杠桿效應，引導市場化創投機構引進外部優質產業項目或投資當地企業，引導基金已成為不少地方政府的招商“利器”。同時，許多地方政府已不滿足于做基金背后的出資人，開始“招兵買馬”自己下場投項目。

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有報告顯示，國資股權投資機構在今年一季度大規模基金的占比進一步提升至70%。某些地方國資在股權投資方面的滲透率更超90%，地方國資下場做風投的熱情空前高漲。對此，接受記者采訪的業內人士指出，這是因為不少地方政府在很長一段時間的探索后發現，地方國資平臺下場做投資或能更直接有效實現招商引資。而且，越是產業資源相對匱乏的地方，就越傾向于親自下場“操盤”。

國資入局“操盤”

據記者梳理，國資股權投資機構大概可分為以下三類：一是國家戰略型基金和央企層面國有資本投資/運營公司；二是地方政府直接出資做 GP（基金的普通合伙人）發起的基金或金控平臺；三是國資系/國企產業方。實際上，“國家隊”基金或部分央企承擔發展國家戰略新興產業的使命，為解決“卡脖子”技術問題而布局股權投資早已有之，國企產業集團也很早就開始為求企業轉型升級、延展產業鏈而進行外部投資。

然而，地方政府以財政資金或者當地國資國企設立投資平臺，通過直接投資的方式進行招商引資、發展當地產業的現象在近些年有增多、加快的趨勢。根據華興資本發布《私募股權市場報告》，通過對2022年第四季度和2023年第一季度的觀察發現，國資VC（風險投資）的投資出手量已反超非國資機構。

尤其在募資方面，國資VC的表現更加亮眼。華興資本的報告顯示，今年一季度，募資額超過10億元的大規模基金占比在五成以上，其中，國資GP的占比進一步提升，已達70%，對比2022年，這個數字為67%左右。這意味著，國資GP在人民幣募資市場中的比例穩步提升，角色不容小覷。

從城市來看，記者梳理發現，北京、上海、廣東、浙江、江蘇等經濟較為發達的省市國資機構參與股權投資最為積極，以江蘇為例，據IT桔子數據，江蘇省內地方國資在股權投資方面的參與率達到92%。值得注意的是，中西部地區的四川、重慶、安徽等近年來也大力推動國資機構通過直接的股權投資來促進地方招商引資。

地方國資做股權投資并非一蹴而就，而是經歷了從引導基金到直接投資，從出資人到一線投資人的過程，“在這個過程中，國資VC逐漸提高了投資視野和管理能力，積累了一批一線基金資源并儲備了一批不錯的項目，對自己做投資打下基礎。”廈門國升基金總經理王斌接受記者采訪時表示，國資擅長搭臺讓企業唱戲，整合資源的能力比較強，還可以通過與其他地方國資、產業資本協作，扶持本地產業發展。

但也有分析指出，國資VC直接下場做投資有些地方值得斟酌。“比如，國資VC直接做投資人，要考慮如何進行適當的人員激勵問題，假如開高薪和高業績回報，則要進一步考慮如何防止腐敗，防止國有資產流失等，需要建立一套行之有效的管理機制。”華南一券商機構資深投行人士對記者表示。該人士還指出，地方政府做投資往往帶來很強的產業戰略屬性，這或將導致地方引進某些如今已經出現明顯產能過剩的產業，“如各地政府都很熱衷于引進芯片制造項目，因為其投資規模大、產業鏈長，能短期內創造地方經濟數據，同時符合國家戰略，但從市場的角度來看，部分項目可能一投產就虧損。”該人士認為，地方國資下場做投資需充分考慮地方的產業需求和經濟實力以及充分評估風險利弊。

“基金招商”不達預期

各地政府設立動輒百億級甚至千億級引導基金的熱度不減，目前，地方政府引導基金已經成為股權投資市場最重要的資金來源。然而，從基金背后的出資人到如今“招兵買馬”下場做投資人，為何有這樣的轉變？

榆煤基金是陜西省榆林市的一家國資股權投資平臺，公司總經理秦笙接受記者采訪時分析了三點原因：第一，經濟下行背景下，民營創投機構募資越發困難，從而使大量人才開始從市場化機構轉向國資機構，給國資機構下場做投資積累了人才；第二，地方政府通過引導基金進行多年的投資試水后，越發清楚自己投資的核心訴求，即引進產業，而自己下場投資或能更直接實現這一目的。第三，各地在“基金招商”的過程中逐漸發現，市場化的創投機構很難真正為地方實現招商引資。

“基金招商”是當前地方政府招商引資、引進產業最主流的做法，通過政府引導基金設置的相關條件，引導子基金返投當地項目，或者把所投資的項目引到當地發展。記者從多位業內人士處了解到，該模式在實踐了一段時間后，不少地方政府發現這樣的做法效率較低、效果不明顯。尤其是對于產業資源不豐富，創投機構難以找到好項目來返投的地方，國資直接下場做投資的訴求更大。

“一方面，市場化的投資機構跟本地的結合度相對較弱，另一方面，他們判斷項目投資價值和投資預期的邏輯跟地方招商邏輯不同。因此，他們往往要投入更多成本。”秦笙進一步向記者分析，地方引進項目的訴求是，這個項目要跟當地的企業和產業鏈上下游發生關系，而市場化的投資機構未必熟悉當地的產業情況，也不熟悉當地的招商流程和細節以及涉及的相關政府部門等，因此對他們來說，為地方招商的挑戰非常大。“企業招商落地是一個系統性工程，只有長期深耕當地并維系當地資源，才能更有效率地完成這件事，所以，不少地方選擇自己做。”秦笙表示。

競爭倒逼國資VC市場化

有別于長期活躍在投資一線并且形成一套成熟運行模式的市場化VC/PE（風險投資/私募股權投資），在許多人的印象中，“國資”和“創投”之間似乎存在著天然的鴻溝，國資VC如何在國有體制約束之下進行市場化的投資？

秦笙坦言，國資對資金安全性的要求高于對投資收益的要求，這恰恰跟本地做招商引資相契合，“可能會犧牲投資收益，落實資本招商的前提，夯實投資安全。”要給投資的目標排位，首位則是招商引資，其次是資金的安全性，最后才是獲得較高的投資收益。

對國資而言，資金的安全性固然重要，但一套靈活、包容的考核體制更能激發國資VC的投資積極性。“容錯機制對國資VC來說非常重要，不能只考慮單一項目的成敗，而是要考核整個基金的運作。”王斌對記者表示，在當前政策鼓勵投早、投小、投科技的背景下，合理的考核機制才能促進投資人有作為且出成效。

事實上，國內股權投資發展二十多年已形成了一套非常成熟的市場化運作機制，但目前各地情況不太一樣，有的地方依然深受體制約束較大而難以在股權投資上大施拳腳。秦笙表示，地方政府發展產業的訴求越發迫切，爭奪優勢產業的競爭愈發激烈，將倒逼地方政府開始建立市場化的投資管理機制，“榆煤基金的市場化程度相對較高，我們投資的決策也是偏市場化的，從盡調到決策投資，一般2~3個月時間。”秦笙說。

當前，不少地方政府以引導基金的方式讓子基金扮演“招商大使”，招商逐漸成為投資機構的一項頭等大事，甚至有業內傳聞，企業不遷注冊地VC機構就不打款，如此急于完成地方返投任務非但不利于地方產業，還不利于企業的發展。

“如果是純財政資金屬性的，確實會有很多剛性要求，但像我們這種資金來源于國有企業的，會很大程度上堅持市場化原則。”王斌表示，基金并不要求每一個被投企業馬上就遷到當地，比如部分早期項目在早期階段并不適合到廈門發展，因此會按照市場規律先培育成長，在合適的階段再去尋找與當地產業鏈結合的機會。

秦笙也介紹，目前榆煤基金所投項目中有70%已經落到當地，剩下近30%沒有落地，對于仍未落地的項目，他表示，這些項目預計2~3年內就能遷到本地。不同于即投即遷，榆煤基金采用“Pre-招商”的打法，“我們要兼顧招商和基金投資的進度，有些企業尤其是化工類項目，發展周期很長，需要1~2年的時間才能來當地發展，但也要根據企業跟本地產業關聯性、資源需求匹配、創始人有意向外擴產等因素，先投資布局該項目”。

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