收購7家 浮虧5家 “踩雷”3家 地方國資A股并購的“濰坊答卷”

“有些地方國資前幾年（投資）太激進了，在A股市場‘四處出擊’，如今，并購后遺癥已逐步顯現，這一現象值得重視和警惕。”某券商并購部負責人對上海證券報記者表示。

(資料圖片)

近年來，以山東、江西、四川等為代表的地方國資在A股市場掀起了“買殼”熱潮，連番收購上市公司平臺。充分發揮資源整合優勢、實現國有資本保值增值……盡管地方國資大舉“攬殼”都有良好的初衷和目標，但結果往往事與愿違。而這，在濰坊國資處體現得尤為明顯。

記者統計發現，2018年下半年以來，濰坊國資（含下級市、縣國資）在A股市場動作頻頻，斥資逾60億元先后入主美晨生態（300237）、孚日股份（002083）、山東墨龍（002490）、同大股份（300321）等7家上市公司（剔除股權劃轉情形）。其中，有5家并購標的在易主后并未有太大起色，股價表現一般，導致濰坊國資浮虧嚴重。值得一提的是，濰坊國資對3家并購標的投資頗有“踩雷”的意味，即在資金等方面給予了大力支持后，標的公司近年來經營業績卻持續大額虧損；或高價入主后與原實控人產生分歧矛盾，濰坊國資又被迫讓出上市公司控制權。

“千萬不能這么激進了。有些地方國資想學‘合肥模式’，但哪有那么簡單，我之前也與合肥國資接觸交流過，對方投資團隊非常專業。”上述券商并購部負責人坦言，并購交易是一項復雜且極具技術含量的資本運作，地方國資如果在風控意識、專業能力等方面欠缺或不足，同時又為滿足相關考核指標而“匆忙上陣”實施并購，往往會得不償失。

廣撒網 頻攬上市平臺

“目前，公司控股股東仍是濰坊城投集團，待相關《表決權委托協議》經過審批生效后，公司控股股東才會變更為寧波國豐，但目前還沒有進展。”美晨生態相關人士告訴記者。

與如今“萌生退意”形成反差的是，濰坊城投2018年時則非常看好美晨生態，后者也是濰坊國資2018年下半年以來在A股市場的首個“狩獵目標”。彼時，濰坊城投原計劃以戰略投資者身份受讓美晨生態10%股權，2個月后又因其“看好公司強勁的發展前景”而進一步擴大股權收購比例，并最終以21.61%的持股比例坐上了美晨生態控股股東之位。

美晨生態之后，濰坊國資繼續在A股市場“謀篇布局”。代表高密國資（高密市由濰坊市代管）的華榮實業于2020年9月入主孚日股份（以股權過戶時間或表決權委托時間為準，下同）；同月，壽光國資旗下的壽光金鑫通過表決權委托方式入主山東墨龍（此后又實施了股權收購）。

時至2021年，濰坊國資又相繼入主了高斯貝爾（002848）、亞星化學（600319）、巴安水務（300262）、同大股份等4家上市公司。記者統計發現，濰坊國資收購上述7家上市公司合計耗資約60.53億元。

大手筆收購上市平臺的背后，濰坊國資究竟有何深刻用意？根據入主上市公司時披露的相關權益變動報告書，濰坊國資旗下企業多次提到了“資產整合”。

例如，華榮實業稱其是高密市大型國有企業，擁有眾多的優質資源，控股孚日股份后，將有利于整合優質資源；壽光金鑫表示，其控股山東墨龍主要基于對上市公司的價值認同及發展前景的看好，旨在介入上市公司的管理，充分發揮壽光金鑫的資源整合優勢；濰坊城投入主亞星化學時也直言“計劃取得上市公司控制權后，通過整合相關產業資源推動上市公司主營業務轉型升級。”從后續運作來看，濰坊國資入主亞星化學、高斯貝爾等公司后，都曾嘗試過資產注入、重組等運作。

不差錢 頻現高溢價收購

值得一提的是，濰坊國資旗下的濱城投資在最初介紹入主動機時，稱其基于看好陶瓷材料等產業未來發展，及對高斯貝爾發展前景及投資價值的認可而購入高斯貝爾股權，從而引入國資背景股東，做大、做強上市公司主業，保證國有資產保值增值。與之類似，濰坊金控（控股同大股份）也在權益變動報告書中稱：“擬受讓同大股份的股份，從而引入國資背景股東，進一步提升上市公司的資產質量、持續經營能力和盈利能力，實現國有資本的保值增值。”

但事后來看，不考慮濰坊國資入主后在資金、資源等方面給予相關上市公司的支持，僅以當初付出的收購成本來衡量，濰坊國資對多家公司的投資都已產生了嚴重浮虧，與“國有資產保值增值”的構想相去甚遠。

以高斯貝爾為例，濱城投資分兩次合計出資9.86億元受讓了4847.35萬股上市公司股份，每股成本約為20.34元。回看濱城投資2020年8月底確定相關收購方案時，高斯貝爾彼時股價則在15元左右徘徊，而最新股價已跌至11元以下，濱城投資當初的高溢價收購已浮虧近半。

再看同大股份，根據2021年8月6日敲定的入主方案，濰坊金控將通過受讓股權以及表決權委托的方式控股同大股份，彼時同大股份股價不到18元，但同大股份開出的收購價格卻高達30元/股，并以該價格合計購入了1277萬股同大股份。此后，同大股份股價逐步震蕩下行，最新股價不到17元，濰坊金控同樣浮虧顯著。

同樣，濰坊國資在投資巴安水務和孚日股份時，也給出了高溢價。2021年4月上旬，山東高創宣布以5.08元/股的價格收購巴安水務9.91%股權，另結合認購增發股等安排來實現對巴安水務的控股，上述股份收購價格較停牌前股價高出近30%，而巴安水務最新股價在2.70元左右徘徊。為入主孚日股份，華榮實業2020年則以7.5元/股的價格收購了1.7億股上市公司股份，較當時市價溢價逾四成，孚日股份最新股價僅在4.5元左右。

“收購時給出的高溢價可看作是‘殼費’，按照操作慣例，新主后續往往會通過低價參與增發等方式將整體收購成本攤平、拉低。”有券商投行人士稱。

記者也注意到，濰坊國資在高價入主高斯貝爾、巴安水務等公司后，的確有借道增發認購標的公司股份的計劃，但相關運作最終未能實施。

相比之下，濰坊城投對美晨生態的投資雖未給出高溢價，但浮虧同樣慘重。2018年9月，濰坊城投決定以戰略投資者的身份，以每股6.201元的價格收購美晨生態10%股權，此后又以5.1元/股的價格收購11.46%股權，進而以21.46%的持股比例成為美晨生態的控股股東。但如今，美晨生態最新股價已跌至2元以下，濰坊城投當初17.5億元投資已浮虧三分之二。

誤“踩雷”？ 多筆收購陷泥潭

“就我接觸的案例實踐來看，地方國資A股并購問題頻出并非偶然。地方國資大多缺乏資本運作經驗，若不聘請專業團隊在前期盡職調查環節幫助指導決策，可能很難發現標的公司的‘暗雷’，此時如果為了某些任務指標而匆忙投資，就很容易出問題。”上海某券商高管表示，地方國資“踩雷”可分幾種情形：一是雖花費高額資金入股，但卻沒有實現對上市公司的控制；二是入主后在資金、資源等方面給予大力支持，但標的公司卻仍接連曝出問題，業績持續大額虧損。“當然，還有一種就是入主后發現入了坑，標的公司最終退市導致地方國資損失慘重。”

據此來看，濰坊國資近年來對多家A股公司的投資并購頗有“踩雷”的感覺。

例如，2021年一季度在巴安水務流動性危機加劇之際，山東高創以“白衣騎士”的身份前來救場。彼時，經過一系列安排，巴安水務原實際控制人張春霖同意將上市公司控股權轉交給山東高創，但同時明確提出讓山東高創協助上市公司解決“17巴安債”的償還問題。然而，山東高創花費3.37億元入股巴安水務后，雖采取了一些積極幫扶舉措，但仍無法扭轉上市公司大額虧損、債務累累的局面，其與張春霖之間的矛盾分歧也日益顯現，雙方陣營在董事會席位上展開了爭奪。無奈之下，山東高創最終交出了上市公司控制權。“公司目前就是無實控人狀態。”巴安水務相關人士日前告訴記者。

再如，濰坊國資（含下級市縣國資）旗下企業入主美晨生態、山東墨龍后，也在資金等方面給予上市公司大力支持，但2家標的公司近年經營業績卻毫無起色，持續大額虧損。

其中，濰坊城投入主后，美晨生態經自查還發現公司原實際控制人張磊存在占用上市公司資金的情形，上市公司也接連暴露一系列問題，包括過往年度財務會計報告存在虛假記載等。而墨龍控股（壽光金鑫子公司）入主山東墨龍后，上市公司的諸多負面消息陸續曝出，山東墨龍還在2021年6月被證監會立案調查。

如果說濰坊國資對上述3家公司的“踩雷”，或可歸咎于收購前準備不充足、盡調不充分，那么代表高密國資的華榮實業當初入主孚日股份，則頗有“帶雷入主”的意味。

根據孚日股份2021年1月所發公告，公司自查發現購買的部分定向融資工具、信托計劃、委托貸款及應收賬款收益權等理財產品的最終資金使用方為實際控制人控制或施加重大影響的公司，且該等理財產品在2020年9月15日華榮實業成為公司控股股東后，仍在存續期且尚未償還，事實上構成了控股股東、實際控制人及其關聯方被動占用公司的資金（涉及占用資金11億元）。此后華榮實業雖償還了占資，但其所持上市公司股份又因債務糾紛相繼遭到司法凍結。

“地方國資的有些并購交易確實很難理解，如果是紓困型投資，為何還要高溢價入股？如果是市場化投資，為何當初又沒發現各種暗雷？”有券商并購人士感慨。

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