7月金融數據短期波動？季節性因素成主因，6月信貸透支效應明顯

8月11日，央行發布的金融統計數據和社會融資數據顯示，今年前七個月社會融資規模增量累計為22.08萬億元，比上年同期多2069億元。其中，人民幣貸款增加16.08萬億元，同比多增1.67萬億元。但從單月來看，7月單月社融規模和新增人民幣貸款規模同比有所減少。

多位受訪的業內人士認為，7月新增社融、信貸數據同比少增主要是由于季節性因素所致。但7月金融數據偏低屬于短期波動，不會改變寬信用的大方向。當前多項利好政策已經出爐，但傳導仍需時間。有業內人士預計，8月信貸投放或出現較大幅度上揚。

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另有業內人士認為，目前國內經濟處于修復恢復期，但我國貨幣政策工具和政策儲備亦較為豐富，央行后續穩健貨幣政策支持實體經濟的力度有望適度加大。

7月金融數據短期波動季節性因素成主因

根據央行數據顯示，7月份人民幣貸款增加3459億元，同比少增3498億元。分部門看，住戶貸款減少2007億元，其中，短期貸款減少1335億元，中長期貸款減少672億元；企(事)業單位貸款增加2378億元，其中，短期貸款減少3785億元，中長期貸款增加2712億元，票據融資增加3597億元；非銀行業金融機構貸款增加2170億元。

中信證券首席經濟學家明明表示，季節性原因導致信貸投放總量偏低。考慮到6月份有3萬億貸款投放，7月從季節性來看是信貸投放的“小月”。

多位業內學者亦對此表示認同。東方金誠宏觀首席分析師王青表示，6月信貸沖量高增，對7月信貸需求有一定透支效應，這種透支效應會顯著加大月度之間的新增貸款規模波動，在2022年4月、7月和10月曾多次出現。

招聯金融首席研究員董希淼認為，從結構看，無論是企(事)業單位貸款還是住戶貸款都增長乏力。當前，經濟處于弱修復期，恢復態勢并不穩固，實體經濟融資需求仍然較為疲軟。

王青亦指出，盡管7月穩增長政策預期積累，但增量政策落地有限，經濟修復力度仍然偏弱，尤其是房地產市場進一步下行，企業和居民等實體部門信貸需求并不強。同時，6月降息落地、LPR報價下調，可能在貸款主體中形成了比較強的利率下行預期，這可能導致部分企業或者居民推遲融資需求釋放，以等待更低的融資成本。

“政策傳導還需要時間。”明明認為，7月底以來多項穩增長出臺，但是傳導到信貸需求還需要時間。如調降存量按揭貸款利率政策未來有可能刺激居民的新增信貸需求。

此外，光大銀行金融市場部宏觀研究員周茂華認為，今年前7月新增貸款同比多增1.7萬億元，說明前7個月金融機構信貸投放和實體經濟融資需求較去年同期均多增，這意味著政策力度不減。而社會融資數據也反映出金融信貸資源更多流入了實體經濟。

債券融資、非標融資發力對下半年社融增速將形成明顯正貢獻

從新增社會融資結構來看，7月份政府債融資持續發力。央行數據顯示，7月社融增量為5282億元，同比少增2703億元。社融同比增速8.9%，較6月環比下滑0.1個百分點。

分項來看，對實體經濟發放的人民幣貸款增加364億元，同比少增3892億元；但企業債券凈融資1179億元，同比多219億元；政府債券凈融資4109億元，同比多111億元。與此同時，委托貸款、信托貸款和未貼現銀行承兌匯票三項非標融資合計同比多增1329億元。

明明表示，對實體經濟人民幣貸款是社融主要拖累項。但企業發債融資同比多增，說明企業發債意愿有所回暖，但凈融多增幅度相對有限。同時，地方債發行進度仍然偏慢，截至7月末，地方政府債券僅完成全年限額65%左右，不及去年同期。但考慮到7月末政治局會議已明確要加快推進地方政府債券的發行工作，預計8-9月政府債凈融資或有積極表現。

民生銀行首席經濟學家溫彬表示，今年財政節奏后置明顯。7月24日政治局會議提出加快地方專項債的發行和使用，2023年新增專項債或于9月底前發行完畢。8-9月政府債發行高峰時段，期間月均凈融資規模預計在1萬億元以上，將對下半年社融增速形成明顯正貢獻。

“新增社融有望企穩反彈，實體經濟融資需求逐步增強和政府債券發行發力推動將有助于社會融資規模的不斷增長。”周茂華預計，國內經濟循環暢通，宏觀政策支持，寬信用政策效果逐步顯現。同時，年內新增專項債發行和使用的節奏亦有望加快。

M2與M1增速“剪刀差”擴大貨幣政策傳導力度仍需加大

根據央行數據顯示，7月末，廣義貨幣(M2)余額285.4萬億元，同比增長10.7%，增速分別比上月末和上年同期低0.6個和1.3個百分點。狹義貨幣(M1)余額67.72萬億元，同比增長2.3%，增速分別比上月末和上年同期低0.8個和4.4個百分點。按此計算，M2與M1之間的“剪刀差”擴大至8.4個百分點，為年內新高。

王青表示，7月新增貸款規模明顯偏低，這會導致存款派生放慢，帶動M2增速下行。在高基數效應下，今年7月末M2增速下行屬于正常波動。

周茂華則認為，M2下降主要是由于7月是繳稅大月，對居民和企業存款產生一定影響。同時，國內消費和投資仍處于恢復階段，經濟活躍度有待復蘇，影響了銀行貨幣派生。但7月M2同比仍高于名義GDP增速，反映目前國內貨幣供應保持了合理適度，繼續為經濟提供有力支持。

明明表示，央行貨幣政策延續穩健偏寬松，但在社融下滑的影響下，M2增速延續回落，此外存款利率降低，傳統儲蓄對居民資金吸引力下降，資金在7月明顯回流至理財，居民資產配置結構發生變化。

對于M1處于偏低水平，王青指出，除了上年同期基數走高外，主要原因是當前經濟復蘇勢頭仍然偏弱，企業經營、投資活動整體處于低迷狀態，企業存款活化水平較低。與此同時，近期房地產市場持續處于調整階段，居民購房款轉化為房企的活期存款規模偏低。歷史數據顯示，M1增速與房地產市場景氣狀態高度相關。

周茂華亦認為，M1同比放緩，目前國內需求處于復蘇階段，企業經營和交易活躍度不夠強；同時，這也與目前國內樓市銷售偏低迷有關。

對于“剪刀差”的擴大，王青指出，這意味著寬貨幣向穩增長的傳導不暢。當前亟需通過有效刺激內需、提振實體經濟活躍度，特別是推動房地產行業盡快實現軟著陸等方式，提振經濟內生增長動能。

貨幣政策調整空間大

王青表示，在6月政策性降息落地、7月穩增長政策持續發力背景下，當月金融數據明顯偏低，主要源于透支效應及融資需求推遲釋放等因素帶來的短期波動，不代表寬信用進程發生變化。

展望未來，王青認為，在下半年物價水平有望持續處于溫和水平的前景下，下半年降息降準都有一定空間。著眼于為經濟復蘇創造有利的貨幣金融環境，他預計三季度監管層將通過適時降準、持續加量續作MLF等方式，及時補充銀行體系中長期流動性，支持銀行加大信貸投放力度。

“四季度降息有可能提上政策議程，主要目標是引導實體經濟融資成本穩中有降，特別是引導居民房貸利率持續下行，扭轉樓市預期，推動房地產行業盡快實現軟著陸。”王青指出，這對下半年穩增長和防風險都具有重要意義。

董希淼亦認為，雖然M2增速仍然相對較高，但也反映出市場流動性有所收斂。過去三年我國并未實施強刺激政策，我國貨幣政策調整空間較大，政策工具和政策儲備較為豐富，有條件加大實施力度。

“目前，我國金融機構加權平均存款準備金率約為7.6%，仍有一定降準空間，建議近期實施一次全面降準。”董希淼建議，應進一步深化利率市場化改革，適度降低各類政策工具利率，發揮LPR形成機制改革作用，引導市場利率繼續下行。

周茂華則預計，央行或將在三季度進行降準，并可能推出更多的結構性工具。面對復雜內外環境，他認為，后續貨幣政策將延續“總量+結構”工具組合，保持信貸合理增長，流動性合理充裕情況下，加大對實體經濟薄弱環節、重點新興領域支持，促進經濟持續恢復。綜合考慮專項債加快發行、銀行穩定負債成本、城中村改造、保障房建設等方面，他預計接下來央行有望通過降準、MLF、PSL等工具繼續配合，加強經濟逆周期調節，更好地平衡多個經濟目標，兼顧內外均衡。

此外，溫彬認為，穩財政和寬貨幣組合將協同推進，降準等總量政策有望加快落地，政府債發行和使用提速，擴投資、促消費，大力支持科技創新、實體經濟和中小微企業發展；房地產政策加快調整優化，高能級城市的購房政策放松、結構性優化，以及保障房建設和城中村改造也有望加速落地生效；活躍資本市場、推進一攬子化債方案制定實施，均有助于提振投資者信心。政策筑底和經濟蓄力，將驅動后續信用穩定擴張和信貸結構優化，并進一步增強經濟穩步回升的動能。

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