SLF利率聯動下調，利率走廊寬度收窄

記者楊志錦 上海報道 8月15日，央行調整常備借貸便利（SLF）利率：隔夜期下調10個基點至2.65%，7天期下調10個基點至2.80%，1個月期下調10個基點至3.15%。

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但這并非新的“降息”，而是和7天逆回購利率、一年期MLF同時構成聯動降息。要理解這一點，又需要了解中國的利率體系及利率走廊機制。

目前中國已形成以公開市場操作利率為短期政策利率和以中期借貸便利利率為中期政策利率、利率走廊機制有效運行的央行政策利率體系。實踐中，短期政策利率主要是7天逆回購利率、中期政策利率主要是一年期MLF利率。

而利率走廊是指中央銀行通過向金融機構提供貸款便利工具和存款便利工具作為利率調控的上下區間，從而將短期貨幣市場利率（中國主要指DR007）穩定在政策目標利率（主要指7天逆回購利率）附近。

其中，SLF是央行按需向金融機構提供短期資金的工具，由于金融機構可按SLF利率從央行獲得資金，就不必以高于SLF利率的價格從市場融入資金，因此SLF利率可視為利率走廊的上限。

超額準備金利率是央行對金融機構存放在央行的超額準備金付息的利率，由于金融機構總是可以將剩余資金放入超額準備金賬戶，并獲得超額準備金利率，就不會有機構愿意以低于超額準備金利率的價格向市場融出資金，因此超額準備金利率可視為利率走廊的下限。目前超額準備金利率為0.35%。

央行的政策利率體系可簡化為以“7天逆回購利率和一年期MLF利率”為雙核心，輔以利率走廊的機制。兩個雙核心政策利率無論哪個先下調，理論上都會帶來另一個利率的跟進下調，然后才是SLF利率調整。在2019年-2021年間，SLF利率調整的時間相對滯后，一般在當季貨幣政策報告中才披露，但2022年以來，SLF利率在MLF或逆回購利率調整當天就調整，形成“聯動降息”。

但利率走廊的下限存款準備金利率并未聯動調整，因此利率走廊的寬度收窄。SLF利率與超額存款準備金利率之差被稱為利率走廊的寬度，如以7天SLF利率作為利率走廊的上限，本次調整之后利率走廊的寬度為245BP，而三年前則是285BP。其中，短期政策利率（7天逆回購利率，目前為1.8%）分別距離上下限100、145個基點，為“上窄下寬”的混合不對稱利率走廊模式。

中國金融四十人論壇今年6月發表的一篇論文《對中國利率走廊機制的國際比較和思考》稱，整體來看，短期市場利率DR007在走廊區間內運行，尚未出現擊穿走廊上下限的情況，但利率走廊在引導DR007穩定在7天OMO利率附近上發揮的作用不明顯，主要表現為三個方面：

一是市場利率波動性較過去有所下降，但與國際比較仍然較高；

二是在政策利率和走廊區間未調整時，存在DR007中樞持續顯著偏離7天逆回購利率的情況；

三是在政策利率和走廊區間未調整時，存在DR007趨勢性單邊調整的情況。

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